交通运输行业周报2013年第16期：国家铁路局“三定”方案出台
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特别话题：国家铁路局“三定”方案出台。(1)国家铁路局“三定”方案体现政企分开思路，对原有14项企业职能进行取消。建议关注后续中国铁路总公司“三定”方案，预计最晚将在6月底出台；(2)“三定”方案中提到设立7个地方监管局沿袭了原铁道部安全监管体系，不应解读为路局合并框架；(3)国家铁路局与铁总“三定”方案出台以及人员分流结束后，下一步改革将提上议程，从时间与难易程度来看，价改或将快于重组，建议关注下半年可能出台的客运价格改革。
公路铁路物流：国家铁路局“三定”方案出台，预计铁路总公司“三定”方案最晚6月底出台。(1)《收费公路管理条例(征求意见稿)》提出对免费政策以延长收费年限的方式进行补偿，并明确合理回报将以SHIBOR基础上上浮一定比例。行业政策回暖，估值有望修复，推荐宁沪高速。(2)国家铁路局三定方案出台，预计中国铁路总公司“三定”方案也将在6月底前出台。“三定”方案出台、人员分流完成后，将有下一步改革措施出台。从改革次序上，我们认为先价改后重组，建议关注下半年客运价格改革。(3)一季度物流行业增速有所下滑，社会物流总额增速回落1.6个点，物流总费用增速回落2.2个百分点，物流增加值增速回落3.1个百分点。收入增速低于成本增速显示今年物流行业成本压力与需求不振情况类似于去年，行业整体盈利压力仍然较大。我们推荐盈利能力稳健的建发股份与飞力达，并建议关注怡亚通。
航运港口：集运提价效果不佳，干散货运输价格指数底部震荡。(1)马士基、中海集运等多家班轮公司均宣告5月15日上调南美部分航线的运价500美元/TEU不等；但从实际执行效果并不好：易舱网显示大部分报价在1250-1400美元/TEU之间(价格有效期截止6月中旬)，较上周价格并无明显提升。(2)沿海及远洋干散货运价指数维持底部震荡格局：BDI指数本周累计下跌3.5%，最新秦沪煤炭运价为26.2元/吨，连续下跌2个月。下游需求不足、沿海运力供给过剩致沿海煤炭运价持续处于低位。(3)航运行业处于吸收过剩产能阶段，价格向上弹性不足，我们建议关注业绩稳定增长且股息率高的上港集团。
公司短期有港口商业提供业绩安全边际，中长期受益于上海自由贸易区建设。
航空机场：三大航4月份平均客座率环比下降2.5个百分点，广州72小时过境免签获批。(1)三大航本周公布4月份经营数据，中国国航、东方航空、南方航空4月RPK分别同比增长9.6%、8.8%和7.0%，增速纷纷回落至单位数；4月客座率分别为81.0%、78.8%和80.0%，客座率较3月份环比下降2.5个百分点。(2)广州72小时过境免签政策获国务院批准，6月落地后成为第四个实行该政策的机场。目前已经有北京首都机场、上海浦东机场和上海虹桥机场实施72小时过境免签政策。从效果而言，将有利于国际中转旅客的增长，为机场商业发展提供更大的空间。(3)维持航空“中性”、机场“看好”评级，继续推荐业务量稳定增长、后期资本开始较小的上海机场，建议关注中国国航。
零售行业基于DCF角度的分析：投资价值
类别：行业研究机构：海通证券股份有限公司
2010年10月以来，零售行业持续走弱至今已超过两年半，期间累计下跌51%，跑输沪深300约37个百分点，从曾经的高富帅跌入无感深渊。零售行业是否还有投资价值？未来还有无持续成长机会？哪种模式的那类公司机会最大？面临周期下滑和新型业态渠道供给增加等外部冲击，行业能否变革创新，这又会否使行业进入新的资本开支周期，从而压制短期业绩表现？基于以上种种问题和困惑，我们继去年推出了中国电商研究，今年初推出中国商业地产研究之后，试图继续推出系列专题研究进行逐一分析。
在简单回顾行业历史走势表现和基本面情况后，本报告作为专题系列的第一篇，主要从自由现金流和DCF、RNAV分析以及传统的PE、PS等角度，探寻行业的价值区间。我们主要的分析和观点是：
CFO:2008年以来，行业经营活动现金流增速低于收入和净利润增速，在2010-12年最明显；(CFO/收入)和(CFO/净利润)分别由2007年的10.5%和3.7倍降至2012年的6.5%和2.5倍。这主要与行业资本开支加大而多数新项目仍处培育期有关，但客观上也反映了行业在近5年来由收入创造现金的能力在下滑。
Capex:行业资本开支自2010年增长52%至93亿元后，2011年和2012年均维持在较高水平，各为87亿元和93亿元。行业资本开支上一个台阶后，面临当前较弱的消费环境，投资机会变少，预期未来几年资本开支增速将放缓。
FCFF:2005-12年，行业自由现金流CAGR为23.1%，超过同期16.7%的收入增速，低于30.3%的净利润增速。对比FCFF的三次调整可以发现：2008年和2010年的调整主要是Capex快速增加所致，而经济(弱)周期的影响处于次位；2012年在Capex仅个位数增长的情况下，FCFF下降34%，主要由于经济下行导致利润和CFO减少。我们预计，行业2013-15年Capex将小幅增长，而随收入、毛利率及费用改善，经营活动现金流量增长将成为拉动行业FCFF稳定增长的主要因素。
DCF估值：核心假设为：(A)2013-15年收入增速10-15%，其后逐年降，CFO/ 收入为6.5-6.8%；(B)2013-15年Capex增速8-10%，其后逐年降；(C) WACC为11.17%，其中无风险利率参照理财产品收益率为7%。根据以上假设(基本均较保守)，行业(以20家公司为样本)目前市值较内在价值的折价率为44%，结合敏感度测算，行业折价空间在42-52%。
RNAV估值：截至2012年，行业自有物业比例为53%，比例越高，越能规避涨租风险，同时享有物业升值收益，重估价值高。中性情景下，欧亚集团、友谊股份和鄂武商目前市值仍较RNAV折价65%以上，中兴商业 、王府井、广百股份、开元投资、友阿股份、西安民生的折价率超50%，其中欧亚集团的扩张最具低成本特征。
行业14倍动态PE处于历史底部，且远低于18.7倍的前次低点(09年中期)。同时自2011下半年以来，行业进入第二个产业资本密集并购/增持期：继2012年出现20多例增持案例后，2013年再现银座股份(要约收购)、欧亚集团(高管继续增持)、豫园商城(大股东11年来首次增持)、农产品(机构投资者增持)等，彰显行业性投资价值。
风险与不确定性。新兴消费业态对传统零售业态带来的渠道竞争风险，以及对板块估值提升的压力。
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电气设备：多项审批权下放，利好重点领域建设
类别：行业研究机构：国泰君安证券股份有限公司
事件背景：据《》报道，国务院发文取消71项、下放20项行政审批项目，其中涉及城市轨道交通、风电站、分布式燃气发电、非主要河流水电站。
我们认为，涉及电力设备与新能源行业的审批权变动体现了推动能源结构调整和重点基建项目的决心，未来地方/企业主导的建设周期起动尚需经历政策落实的过程，但高层对于重点行业的发展决心形成利好。
轨道交通：企业投资城市快速轨道交通项目按照国家批准的规划核准，审批权下放至省级投资主管部门。
我们认为城市轨交受益审批权下放最明显。目前70多个城市申报规划，仅33个城市获批，未来需要地铁的城市超过100个。本次审批权限下放可理解为“地铁城市”进入门槛逐步降低，发展新型城镇化将加速轨交建设。
受益标的中维持国电南瑞(600406)和特锐德(300001)“增持”评级，其中国电南瑞2013年大力发展BT总包和信号系统，行业景气提升利于公司的扩张加速。
新兴能源：企业投资风电站、分布式燃气发电和非主要河流上建设的水电站项目核准，审批权下放至地方，政府未来支持能源结构调整意图明确。
风电方面，预计13年风电新增装机增速在10-35%，行业逐步回暖。订单价格和产能利用率小幅提升带动设备企业业绩复苏，整机龙头类公司和国内风塔制造商泰胜风能(300129)受益较大。
